Penze jsou udržitelné i bez reformy, říká Thomay

S novým rokem začal na Slovensku platit zákon o starobním důchodovém spoření, který do penzijního systému zavedl druhý, kapitalizační pilíř. Jeho základní prvky jsme představili v článku Nabrala slovenská reforma penzí správný kurz? a podrobněji se mu věnovali v článku Slovenský II. pilíř: sousto pro finanční žraloky?. Dnes se podívejme, co si o slovenské reformě penzí myslí ekonom Martin Thomay, který na její adresu nešetří kritikou.

PCZ: V souvislosti se slovenskou reformou penzí se asi nejvíce mluví o zavedení kapitalizačního, tedy spořicího pilíře (podle věku je pro někoho dobrovolný, pro někoho povinný). Zároveň byly ovšem výrazně upraveny i průběžný a doplňkový pilíř, můžete vysvětlit, k jakým změnám zde došlo?
MT: V prvním pilíři byla do značné míry zvýšena zásluhovost a výše důchodu byla vcelku dobrým způsobem navázána na výši výdělků. Určitě to není ideální, řada důchodců bude mít vyšší mzdu právě z průběžného, než kapitalizačního pilíře, protože systém je moc štědrý a byl by potřeba "otesat". Ale faktem je, že důchod nyní celkem dobře kopíruje mzdu po celou dobu pracovního života, což eliminuje morální hazard, který byl ještě donedávna možný. Lidé si totiž mohli na jedné straně snižovat během pracovního života svůj daňový základ a na druhé straně si ho mohli uměle poměrně výrazně zvýšit krátce před odchodem do důchodu. Tak samozřejmě vytahovali peníze z kapes daňových poplatníků, což už dnes nelze.

PCZ: Pokud ale došlo ke zvýšení zásluhovosti prvního pilíře, a reálně do něj nepřibyly žádné "nové" peníze, znamená to, že zároveň muselo dojít k rozšíření pásma od nejnižších do nejvyšších důchodů.
MT: Ano, došlo k poměrně výraznému rozevření nůžek. To se ale dá financovat, protože mediánová mzda leží pod průměrem a když roztáhnete ono pásmo, nemusíte platit víc. Jestliže dobře spočítáte počáteční důchodovou hodnotu, je možné při stejném objemu zdrojů vyplácet diferencované důchody a nemusí to znamenat větší štědrost celého systému.

PCZ: Řadě důchodců se tedy penze zvýší, ale spoustě z nich se naopak sníží. Existuje riziko, že se výše penze některých důchodců dostane i pod částku životního minima?
MT: Ano, je to možné.

PCZ: Co bude s těmito lidmi?
MT: Slovenským Parlamentem proběhla iniciativa, aby zároveň se Zákonem o sociálním pojištění (zákon, který zreformoval průběžný pilíř a odstartoval změnu důchodového systému - pozn. aut.) bylo schváleno ustanovení upravující minimální důchod, což ovšem neprošlo. Čili nyní může být nejnižší důchod i pod hranicí životního minima. Je samozřejmě stanoven minimální vyměřovací základ, takže do této situace se mohou dostat lidé, kteří byli dlouho nezaměstnaní, resp. je platil stát, invalidé ap. Nemyslím si ale, že to je velká chyba, protože vedle tohoto systému funguje i pro lidi v důchodu systém sociální pomoci. A sociální dávky jsou stále poměrně štědré. Takže absence garantovaného důchodu neznamená úplný výpadek peněz.

Tvrzení o neudržitelnosti systému nejsou pravdivá

Chile je noční můra aneb kdy má podle Thomaye smysl kapitalizace

V Chile, když v roce 2001 padaly trhy, vláda sdělila občanům: "sice jste si naspořili, ale nyní vám to spadlo o třicet čtyřicet procent, takže čekejte, až přijde obrat a vrátí to nazpět, potom si kupte anuitu". A tohle je jednoduše noční můra, ve slovenských nebo českých podmínkách je to nepředstavitelné. Samozřejmě, obviněný by z toho byl trh, finanční trhy, kapitalismus... nevím, co všechno. Což pochopitelně není pravda. Proto jsme říkali: založme administrátory důchodových účtů, kteří se nebudou starat o nic jiného, tj. budu na své sběrné účty vybírat peníze a každému jednomu klientovi povedou osobní schéma. To bude mít dynamický charakter, neboli na začátku půjdou investice spíše do akcií, postupně do méně rizikových instrumentů a nakonec, tedy před důchodem, se to zafixuje, ku příkladu pomocí peněžních fondů. Taky aby člověk o nic nepřišel. Když už tedy vůbec kapitalizace, tak ať jsou 20 či 30 let vysoké výnosy a minimální náklady, tak jako ve Švédsku. Tam firmy nemají agenty, můžou dělat jen velkoplošnou reklamu (takže nemají motivaci dělat jinou). Lidé si budou u administrátorů (ať už veřejných či soukromých) vybírat, popř. pro ně bude připraveno dobré přednastavené schéma, naznačené výše. Takový systém by mohl přinést vyšší důchody a byl by skloubený i s tím, že důchody z průběžného systému by byly v případě vyššího důchodu z kapitalizace do jisté míry snižované. Pak má kapitalizace smysl, navíc, není potřebná ani žádoucí žádná garance, to je něco, co deformuje trh.

PCZ: Vypadá to, jako by byl první pilíř zreformovaný podle švédského modelu, tedy NDC neboli systému zdánlivých účtů. I Slováci dostávají jednou ročně výpis, na kterém najde člověk informace, kolik do systému naspořil a jaký by měl důchod. Je to tedy NDC?
MT: Je to určitý krok tím směrem. V NDC se ovšem důchody neodvíjejí od mzdy, jako je to na Slovensku, ale od zaplacených příspěvků. Čili důchod by byl v slovenském systému podstatě stejný, ať by se v průběhu života výše odvodů měnila jakkoli. Pokud by se stát za 10 let rozhodl, že zvýší sazbu z 9 na 30 procent, důchody budou stále stejné, resp. podle té formulky by měly být, ale suma zaplacených příspěvků bude o mnoho vyšší. Pokud by to byl NDC systém, důchody se zvýší. Také výše důchodu se počítá jinak, ne podle délky života, která člověku zbývá (počítá se podle úmrtnostních tabulek např. statistických úřadů - pozn. aut.), tak jak je to v NDC, ale podle počtu let, po které člověk do systému přispíval. Slovenský systém nechrání lidi před růstem odvodů, na rozdíl od NDC.

PCZ: Z jakého důvodu se vlastně vláda rozhodla změnit parametry prvního pilíře? Bylo to ve snaze snížit zájem lidí o přechod do druhého pilíře, aby se Sociální pojišťovna vlivem úbytku lidí nedostala do příliš velkého, resp. neplánovaného schodku?
MT: Snahou bylo především zvýšit spravedlnost systému, protože výše důchodů byly značně nivelizované. Lidé, kteří vydělávali více než 10 tisíc korun, měli prakticky stejné důchody. Také unikaly zdroje, protože lidé neměli motivaci platit do systému víc než z povinného minimálně vyměřeného základu.

PCZ: Dlouhodobou strategií tedy není snaha, aby se lidé přesunuli do druhého, kapitalizačního pilíře a aby jim průběžný systém sloužil "pouze" jako zdroj minimálního důchodu? Tak by to podle řady ekonomů mělo být.
MT: Ne, dlouhodobá strategie je mít dva pilíře, které jsou, pokud jde o odvody, vyrovnané. Ministerstvo chce, aby kapitalizační pilíř důchodcům přinášel vyšší důchody. Což dlouhodobě může být, ale podle mě k tomu dojde nejdříve za 30 let, než se projeví pozitivní efekty systému, například vyšší výnosy akcií apod.
V současnosti probíhá debata o penzijní reformě i v USA, a řada tamních ekonomů tvrdí, že existuje-li na finančních trzích možnost výnosu 6, 7 procent nad vládními dluhopisy či pokladničními poukázkami a naváže-li se snižování důchodů z průběžného pilíře na výši důchodu z kapitalizačního pilíře, má reforma smysl. Což se ovšem u nás nestalo, bohužel.
Je pravda, že podstatou prvního návrhu našeho Ministerstva práce byl tzv. matching. To znamená oč vyšší důchod z kapitalizace, o to se zredukuje důchod z prvního pilíře. Nemusí to být samozřejmě 1:1, stačí určitá proporční úprava. Tímto způsobem by se ušetřila spousta peněz. To se ale k naší škodě nevyužilo.

PCZ: Pak ale nerozumím tomu, jaký byl smysl slovenské reformy. Hlavním důvodem úprav penzijního systému je přece to, že mu v důsledku demografického vývoje v řadě zemí na světě hrozí finanční neudržitelnost systému. Proto myšlenka, že o co si člověk přilepší v kapitalizačním pilíři, o to by měl ulehčit průběžnému systému, se zdá být zcela nezpochybnitelná. Může "po slovensku" pojatá reforma ulehčit státním financím?
MT: Jsem v tomto velmi skeptický. Stačí si totiž prohlédnout časové řady projekce vývoje deficitů důchodového systému, které připravilo Ministerstvo i Světová banka. Tam se jasně ukazuje jedna věc: v případě určitých úprav systému, dejme tomu že bude zásluhový, valorizace podle inflace a věk odchodu do důchodu pro muže i ženy bude 65 let, vznikne deficit až zhruba za 40 let a bude nižší, než se myslelo. A pak vlivem toho, že tzv. baby-boom generace vymře, deficit zmizí.
Osobně jsem zažil, že ministr při setkání s novináři projekci deficitů pro variantu, že by se průběžný pilíř upravil tak, jak jsem před chvilkou naznačil, prostě neprezentoval.

PCZ: Takže podle vás je slovenský systém udržitelný i bez reformy?
MT: Ano, z nastíněného makropohledu argument, že systém je neudržitelný a jedině reforma ho zachrání, vůbec není pravdivý. Nejsem příznivcem průběžného systému, ale není pravda, že by mu hrozil krach, nebo že by nebylo dost peněz na vyplácení důchodů. Při stejné úrovni odvodů jaká je dnes, i kdyby se neudělaly žádné úpravy, systém bude i nadále schopen garantovat 60 či 70 % důchodů. Nechci samozřejmě říct, že si průběžný systém nezaslouží reformu, ale to je druhá věc. Souvisí to podle mě spíše s fungováním celého důchodového systému, co si myslíme o tom, zda by se o důchody měl starat stát, anebo každý člověk sám. A jaký systém zvolit pro ty, kteří to nezvládnou. Ale nějaký univerzální systém, který požírá těch 8 - 10 procent HDP, to asi není správné. A to je ten důvod, proč by se měl reformovat průběžný systém, ne jeho údajná neudržitelnost.

Kapitalizační systém neumí vyplácet reálné důchody

Martin Thomay

Předseda a zakládající člen Institutu pro svobodnou společnost. Je doktorandem na Fakultě národohospodářské VŠE v Praze, odbor Hospodářská politika a držitelem Fulbrightova stipendia pro postgraduální studium v USA v akademickém roce 2005/2006. Absolvent Národohospodářské fakulty Ekonomické univerzity v Bratislavě, specializace Bankovnictví a mezinárodní finance. V současnosti pracuje ve společnosti Across Investment Services.

PCZ: Tvrdíte, že poplatky, které mohou správcovské firmy účtovat klientům, jsou nereálně nízké a časem prosadí jejich zvýšení. Proč by ale vstupovaly do systému i přes takto poměrně velkou nejistotu? Na to, že se jim podaří v budoucnu pomocí lobbingu do zákona prosadit vyšší poplatky, přece nemohou spoléhat?
MT: Jsem přesvědčen, že si společnosti velmi dobře spočítaly, že do toho musí jít hned od začátku. Věděly, že je lepší vstoupit na trh hned i s nejistotou, s vidinou dlouhodobé návratnosti a s očekáváním, že lobbing bude fungovat, konec konců jako všude jinde. Podle mě to byla racionální úvaha. Firma, která by na tento trh vstoupila třeba za dva či tři roky, by musela nést obrovské náklady. Například Světová banka tvrdí, že akvizice klienta, který už v systému byl a kterého se jiná DSS snaží přesvědčit, aby přestoupil k ní, je zhruba šestkrát dražší než akvizice klienta, který teprve zvažuje, že do systému vstoupí. Stačí se podívat do již zmiňované Latinské Ameriky, kde z poplatků, které jsou bohužel vysoko nad úrovní podílových fondů, doslova bolí hlava. Ale ani v Polsku to po čtyřech pěti letech reformy není nijak slavné.

PCZ: Ve vládním materiálu o důchodové reformě se píše, že doživotní rentu, neboli anuitu, budou důchodcům vyplácet komerční pojišťovny. Jak bude tento systém fungovat?
MT: To možná není tak horký problém jako poplatky, ale problém to je také. Vyvstane za 10 let, až si první člověk bude chtít vybrat svůj důchod. Pak zřejmě zjistíme, že nevíme, jak mu ho vlastně vyplatit. Je pravda, že 10 let, zejména při současných změnách na finančních trzích, je dost dlouhé období. Jenže podle teorie má kapitalizační systém oproti průběžnému systému jednu velkou nevýhodu: prakticky není schopen vyplácet reálné anuity, respektive důchody, které se indexují alespoň podle inflace (anebo nad inflaci). Průběžný systém vyplácí důchody z aktiv, které poměrně dobře kopírují inflaci, i při inflačních šocích jsou schopné se nárůstu vyrovnat. Což kapitalizace není schopná, pokud pojišťovny nemají možnost dát svoje rezervy anebo peníze, které sebraly z důchodových účtů, do nějakých inflačně indexovaných cenných papírů (asi nejčastěji do dluhopisů). A to na Slovensku nemají, čili si nemohou dovolit vyplácet reálné důchody.
Jinak řečeno, nemohou důchodcům slíbit, že jim budou vyplácet penzi, která kopíruje inflaci. Pokud by se centrální banka rozhodla vytisknout mnoho nových peněz, což není tak nereálné, způsobí to inflační šok. A lidé, kteří mají dostávat nějakou fixní částku, pochopitelně při takovém inflačním šoku ztrácejí kupní sílu až do konce života.

PCZ: Je trh s anuitami problémem pouze na Slovensku resp. na trzích tzv. emerging markets, nebo i jinde ve světě?
MT: Absolutně marginální zájem emitovat takovéto cenné papíry, i o reálné anuity, je obrovským problémem na světových finančních trzích, i na vyspělých. Pouze ve čtyřech státech, v Chile, USA, Velké Británii a v Izraeli, existuje relevantní trh s takovými dluhopisy. Ovšem např. v USA zaujímá méně než 1 % trhu s vládními dluhopisy. A vzhledem k rozsahu trhu s anuitami na Slovensku, který bude velmi úzký, protože v systému bude 40 generací a z toho jednou za rok bude chtít odejít do důchodu jedna čtyřicetina (v systému mohou být dva až tři milióny lidí), bude riziko možné jen obtížně pojistit. Pojišťovna totiž bude velmi obtížně počítat, jakou anuitu má postavit, takže anuity budou drahé a podle mého názoru nebudou ještě ani za 10 let inflačně indexované. A to z toho důvodu, že tento trh se vyvíjel 40 let a zůstal marginální všude na světě. Dokonce i v Chile, kde systém funguje už 20 let, skoro žádná z pojišťoven není schopná postavit reálnou anuitu. Mají nominální anuity, zvyšované ročně o tři čtyři pět procent ročně. Toto je opravdu velký problém.

PCZ: K čemu to podle vás povede fakt, že správcovské společnosti mají ze zákona povinnost tzv. hospodařit na benchmark, neboli garantovat výnosnost oproti konkurenci?
MT: Jedna možnost je kartelizace odvětví, a to do takové míry, že všechny DSS budou mít naprosto shodná portfolia. Opačná strategie by je totiž připravovala o veliké peníze. A řečeno ekonomickým jazykem - marginální výnosy z toho, že by získaly klienty pomocí diferencování, by se nevyrovnaly nákladům spojeným s eventuálním doplácením, tedy dorovnáváním výnosů. Druhá varianta je, že to povede ke konzervativnímu investování. Potvrzují mi to i vyjádření několika představitelů DSS o tom, že na začátku fungování bude veškeré investování konzervativní, všechny tři fondy budou mít stejnou strategii. A pokud se přistoupí později k nějaké diferenciaci, tak koordinovaně mezi všemi společnostmi. Protože oznámení relativního negativního výnosu v prvních obdobích je doslova destrukční a výnosy z diferenciace nejsou skoro žádné. Jestliže si uvědomíme, jaké jsou obrovské bariéry pro vstup na tento trh, pak je únik z kartelu velmi nepravděpodobný.

PCZ: Bylo vůbec nutné vytvořit novou strukturu, tedy správcovské společnosti? Nebylo by levnější využít například již zavedených podílových fondů?
MT: Toto téma způsobilo dokonce rozpad původního vládního týmu pro důchodovou reformu. My jsme tvrdili, že má-li tu být kapitalizace, tak aby měla smysl, je třeba splnit tři základní podmínky. Náklady musí být nízké vzhledem k výnosům, musí být zabezpečená ochrana aktiv (aby se nestalo, že vám těsně před důchodem padne celý účet) a ty firmy musí investovat po dlouhý čas spoření skutečně dynamicky. A vůbec neplatí, že ne do akcií.
Když jsme se podívali jak podobné systémy fungují ve světě, jasně se ukázalo, že odvětví (nenazývám to trhy, protože trh je dobrovolná kooperace), kde to je tak jako na Slovensku, tj. Polsko, Chile, celá Latinská Amerika, vykazují: vysoké náklady, velmi nízkou úroveň konkurence a kvality služeb, vysoký stupeň politického propojení, ochotu financovat státní deficity nakupováním vládních dluhopisů atd. a slabou vůli udělat pro klienty maximum možného. Takže řeči, že tyto systémy jsou stavěné prakticky jen pro tyto finanční společnosti, podle mě v řadě příkladů mají své opodstatnění

PCZ: Řekl jste, že nebylo nutné vytvořit nové správce nových penzijních fondů a za lepší řešení považujete využít stávající strukturu. Jak by měl tedy systém vypadat?
MT: Bylo by mnohem lepší povolit vstup na tento trh podílovým fondům, které by v rámci svých portfolií splnily jisté parametry. Např. určité náklady na výši aktiv, určitý počet emisí v určitých odvětvích atd. Fondy takových firem by mohly být využívané jako důchodové fondy, tak je to právě ve Švédsku, na tomto trhu se jich pohybuje asi 500.
Administrátor by musel být nejspíš soukromý, protože veřejná agentura by tu asi nefungovala tak jako ve Švédsku, bohužel. Administrátoři by pochopitelně nebyli majetkově spojeni s těmi firmami.
Toto se od dnešního slovenského systému zásadně odlišuje. Tady se struktura mění ze dne na den. Což ovšem neřeší problém, protože pokud trh padne za jeden den či týden o 20 procent a vy musíte podle zákona v tom roce přenést všechny peníze z růstového do vyváženého fondu (kde nemáte žádné akcie), výsledek je stejný, jako kdyby trh padl na konci vašeho cyklu. Prostě už pak nemáte šanci nic naspořit. A pokud v systému není při poklesu či růstu trhu využíváno průměrování cen, tedy celý balík člověk investuje najednou, nemůže být spokojený. Protože eventuální propady velmi ovlivňují výši jejich anuit.

PCZ: Jste ke slovenskému penzijnímu systému velmi kritický, jak vidíte jeho vývoj do budoucna?
MT:Budeme dlouhé roky čekat na diferenciaci důchodových fondů, možná dva tři roky, pokud vůbec nějaká přijde. Stanovené limity se nenaplní, tedy v portfoliích fondů nebude 80 procent akcií, ale možná dvacet třicet. Fondy budou mít podobná portfolia, osobně si myslím, že zhruba 30 let budou přinášet důchody téměř stejné jako průběžný systém, a mezi prvním a druhým pilířem tedy nebude žádný rozdíl. S tím, že se očekává poměrně vysoký růst mezd, což je pozitivní pro průběžný, ale negativní pro kapitalizační systém.
Chci říct, že čistá výnosnost průběžného systému je zhruba nad 1 procentem, dlouhodobě, i vlivem stárnutí populace se pod nulu nedostane. Kdežto reálná výnosnost kapitalizačního pilíře je při konzervativním investování, které můžeme pro příštích 20 let čekat, resp. u těch lidí, kteří dostanou důchod nejdříve, podle mého názoru záporná. Inflace bude vysoká (což souvisí s tím, že budeme konvergovat k cenové úrovni EU), vyšší než nominální úrokové sazby.