Výnosová křivka se převrátila. Co letos čekat od dluhopisů

| rubrika: Komentář | 16. 1. 2020 | 4 komentáře
Dluhopisové fondy mají za sebou velmi dobrý rok. Ten letošní bude trochu slabší. Úrokové výnosy loni výrazně poklesly, ale už zase pozvolna rostou. Výnosová křivka se z inverzního charakteru vrací do normálu.

Loňský rok byl pro dluhopisové investice příznivý. Od konce roku 2018 totiž výrazně klesly úrokové výnosy dluhopisů. A to v praxi znamená, že tržní cena dříve emitovaných dluhopisů roste.

Díky tomu prakticky všechny dluhopisové fondy zaznamenaly za rok 2019 solidní výnosy. Ty konzervativnější, zaměřené na státní dluhopisy, vydělaly kolem tří až čtyř procent, rizikovější fondy zaměřené na high yield nebo emerging markets dluhopisy vydělaly kolem šesti až deseti procent.

Nicméně koncem léta se trend na trzích zase obrátil. Zatímco od října 2018 do srpna 2019 úrokové výnosy dluhopisů víceméně kontinuálně klesaly, poslední čtyři měsíce loňského roku už začaly stoupat.

Amerika udává směr

Ukázkovým příkladem jsou americké státní dluhopisy, které v podstatě udávaly směr zbytku světa.

Obavy z možné recese americké ekonomiky před rokem zabrzdily Fed v dalším zvyšování úrokových sazeb. Tržní úroky naopak začaly prudce klesat dolů v očekávání, že Fed bude nucen sazby brzy začít zase snižovat. K tomu také v průběhu loňského roku skutečně došlo.

A tak výnos do splatnosti desetiletých amerických státních dluhopisů spadl v průběhu uplynulého roku z 3,2 % na pouhých 1,5 % p.a.

Teď ale na trzích převládá názor, že po mírném ochlazení ekonomiky letos přijde nové oživení. Úrokové výnosy dluhopisů proto začaly znovu růst. Výnos do splatnosti desetiletých amerických státních dluhopisů stoupl ze srpnových 1,5 % na 1,9 % p.a.


Ukázková inverze výnosové křivky

Ještě zajímavější obrázek získáme, když se podíváme na vývoj celé výnosové křivky amerických státních dluhopisů v uplynulém roce.

Už před rokem jsem psal, že se výnosová křivka nebezpečně zplošťuje a nemá daleko od inverzního charakteru, kdy dlouhodobé dluhopisy nesou nižší výnosy než krátkodobé dluhopisy. Tento stav zpravidla nastává v období ekonomické recese, respektive těsně před ní.

Srovnejte si to s námi

Loni jsme skutečně mohli být svědky ukázkové inverze výnosové křivky státních dluhopisů. Nicméně Fed tentokrát reagoval nebývale rychle, takže inverze netrvala dlouho a nebyla ani příliš výrazná. Tomu odpovídá i makroekonomický vývoj: Americká ekonomika podle statistik neupadla do recese, jen došlo k jejímu ochlazení. Tempo růstu tedy zpomalilo, ale pořád jde o růst, nikoliv pokles HDP.

Na následujícím obrázku vidíme tři výnosové křivky.

Oranžová ukazuje stav před rokem. Všimněte si, že je velmi zploštělá a už je tam patrný počátek inverzního tvaru (pětiletý dluhopis již měl mírně nižší úrok než roční dluhopis).

Modrá křivka zachycuje stav na konci srpna, kdy dokonce i třicetiletý dluhopis nesl menší úrok než měsíční státní pokladniční poukázka. Ukázková inverzní výnosová křivka.

A nakonec zelená barva zobrazuje stav na konci roku 2019, kdy už výnosová křivka získává zase klasický stoupající tvar – čím delší doba do splatnosti, tím vyšší úrok dluhopis nese.

Nejnázorněji se pak pro dlouhodobé zachycení stavu výnosové křivky používá vývoj takzvaného výnosového spreadu, čili rozdílu mezi výnosem do splatnosti dlouhodobých a krátkodobých dluhopisů – nejčastěji se používají desetileté a dvouleté.

Historicky takřka vždycky, když úrokové výnosy dvouletých státních dluhopisů dosáhly vyšší úrovně než výnosy desetiletých, byla to předzvěst ekonomické recese (na obrázku níže znázorněno šedými pruhy).

Psal jsem o tom už před rokem v článku Inverzní výnosová křivka varuje před recesí. Tentokrát to, zdá se, bylo o fous. Ale kdo ví, za dva roky třeba uvidíme další šedý pruh.

Zdroj: Federal Reserve Bank of St. Louis

Dluhopisy ve světě

Podobným vývojem jako americký dluhopisový trh si loni prošly státní dluhopisy všech rozvinutých zemí. Dokládá to následující tabulka.

Výnosy do splatnosti oproti předchozímu roku výrazně poklesly, avšak poslední čtyři měsíce už zase stoupají. Lokálního dna dosáhly v srpnu 2019. 

Výnos do splatnosti (p.a.) vybraných desetiletých státních dluhopisů

Země31. 12. 201931. 8. 20191. 1. 2019
Švýcarsko-0,51%-1,02 %-0,24 %
Německo-0,19 %-0,71 %0,25 %
Francie0,12 %-0,41 %0,71 %
Velká Británie0,82 %0,48 %1,27 %
Itálie1,43 %1,03 %2,77 %
Česko1,64 %1,07 %1,94 %
USA1,91 %1,51 %2,69 %
Čína3,15 %3,06 %3,25 %
Rusko6,23 %7,16 %8,71 %
Indie6,55 %6,56 %7,37 %
Brazílie 6,79 %7,44 %9,24 %
Zdroj: Trading Economics, data v lokálních měnách

Vývoj na českém trhu

Totéž platí i pro český dluhopisový trh. Přestože Česká národní banka ještě v květnu 2019 jednou zvýšila úrokové sazby, dluhopisový trh ji více méně ignoroval a kopíroval vývoj ve zbytku světa.

Výnos do splatnosti desetiletého českého státního dluhopisu v létě 2019 krátce klesl dokonce pod 1 % p.a. z lokálního maxima 2,2 % v říjnu 2018. Na podzim už ale tržní úroky začaly prudce růst a koncem roku byl výnos do splatnosti desetiletého českého státního dluhopisu 1,64 %.

Pokud se nestane nic neočekávaného, co by donutilo Českou národní banku dramaticky změnit postoj, měly by úrokové výnosy českých dluhopisů dál stoupat. Ten desetiletý by přeci dlouhodobě neměl nést nižší výnos než dvoutýdenní repo sazba ČNB, která je momentálně na 2 %.

S růstem tržních úroků pak můžeme očekávat, že během letoška začnou po roční pauze začnou opět stoupat úroky u hypoték. Za předpokladu, že česká ekonomika nezačne mít vážné problémy a ČNB nezačne snižovat úrokové sazby. To se ale momentálně nejeví příliš pravděpodobné, naopak: v bankovní radě ČNB stále zaznívají i hlasy pro další zvyšování sazeb. Prozatím se všeobecně očekává, že letos zůstanou beze změny.

Ať se vám vrátí víc

Akcie loni výrazně rostly, přestože zisky firem stagnují. Trh je teď zralý na korekci.

Sundejte si růžové brýle. Co čekat od akcií po rekordním roce


Kde letos hledat atraktivní investiční příležitosti a kde nejspíš nezbohatnete? Ptáme se lidí ze světa peněz.

Kam investovat v roce 2020? Očima expertů


Zájem drobných investorů roste. Ke konci roku vstoupili na trh dva nováčci, počet retailových fondů tak stoupl na 11.

Nemovitostní fondy porážejí inflaci. Projděte si, jak na ně

Co čekat od dluhopisů v roce 2020

Nemám křišťálovou kouli, ale jisté je, že s poklesem úrokových výnosů zase obecně klesl budoucí výnosový potenciál dluhopisových fondů. Navíc: pokud tento rok budou výnosy do splatnosti růst, znamená to, že tržní cena dluhopisů bude klesat.

Takže dluhopisové fondy rozhodně nečekají žádné velké žně, spíše naopak. Zejména ty nejkonzervativnější budou mít problém dostat se do zisku.

Rozumnou alternativu dál nabízejí podnikové dluhopisy. Akorát tradičně upozorním: držel bych se pouze firem, které dobře znáte, a pouze emisí, které administrují velké banky. I když mám dojem, že boom „s.r.o. dluhopisů“ pomalu upadá, pořád je na českém trhu řada pochybných emisí, kterým bych se obloukem vyhýbal.

Nadále také věřím fondům zaměřeným na emerging markets dluhopisy. V minulém roce měly velmi dobré výsledky a jejich výnosová perspektiva je stále solidní, s hrubými výnosy do splatnosti v průměru kolem šesti až sedmi procent. Nicméně tyto fondy jsou více kolísavější než běžné dluhopisové fondy a zpravidla bývají zařazeny do čtvrté rizikové třídy – čili nejsou vhodné pro vyloženě konzervativní investory.

O autorovi

Jan Traxler

Jan Traxler je privátní investiční poradce a ředitel společnosti FINEZ Investment ManagementPatří k předním českým expertům v oblasti investování. Prosazuje férovou provizi podílem na zisku. Preferuje investice, které generují stabilní výnosy. Publikuje pravidelně v řadě médií zaměřených na finance a investování. Všechny jeho publikace najdete na www.finez.cz. Kontakt: jan.traxler@finez.cz

Odeslat
e-mailem

Líbil se vám článek?

+13
AnoNe
Vstoupit do diskuze
V diskuzi je celkem 4 komentářů
Partners Financial Services
 
 

Přihlášení

Jméno

Nemáte registraci? Zaregistrujte se zde!

Při poskytování služeb nám pomáhají soubory cookie. Používáním našich služeb nám k tomu udělujete souhlas. Další informace.OK

Používáte nástroj pro blokování reklamy. Pokud nám chcete pomoci, vypněte si blokování reklamy na našem webu. Zde najdete jednoduchý návod. Děkujeme.