Zdroj: Pilulka
Sektor e-commerce se mi jako investorovi vždycky líbil. Spoluvlastním víceméně kamenný byznys diářů a kalendářů, který je sice slušně ziskový, ale o nějakém větším růstu tržeb se nám může jenom zdát. Naopak online byznys velkým ziskem – často vůbec žádným ziskem – neoplývá, atraktivní však na něm jsou velké nárůsty tržeb u vesměs nezadlužených společností. Několik let, bohužel nikoli v kuse, vlastním akcie technologických gigantů Amazonu a Alibaby, lídrů e-commerce.
Proto mě hodně potěšilo, když loni v říjnu naše „burza středisková“ umožnila primární úpis (IPO) společnosti Pilulka, která je spolu s Dr. Max a Lékárna.cz lídrem svého oboru na internetu. Nelenil jsem a postupně nakoupil přes šest procent akcií společnosti a v případě nějaké korekce bych nejspíš zkompletoval sedm procent.
Narozen 1967 v Plzni, t.č. Litoměřičák. Trochu ekonom - Ph.D., trochu šachista - KM, trochu burzián – ML (makléřská licence). Investor a burzovní spekulant. Minoritní akcionář několika společností z e-commerce, zejména Pilulky. Šťastný rodič a obsluhovatel většího množství koček a dvou barzojů. Kdysi náruživý čtenář čehokoli. Příležitostný filantrop.
Už velký zájem a více než pětinásobné přeupsání emise IPO naznačovaly, že by akcie Pilulky mohly být burzovním trhákem. To se také potvrdilo: hned první den cena akcelerovala ze startovacích 424 Kč na 500 Kč. A to byl teprve začátek.
Pojďme si Pilulku nejdříve alespoň letmo představit. Firma vznikla v roce 2013. Provozuje víc než 150 „kamenných“ lékáren a dále internetové lékárny Pilulka.cz, Pilulka.sk a Pilulka.ro. Vedle Česka působí i na Slovensku a v Rumunsku, vstup do Maďarska kvůli koronaviru odložila.
Za firmou stojí bratři zakladatelé Petr a Martin Kasa, kteří mají v e-commerce velké zkušenosti, jejich jméno kdysi proslavil e-shop Kasa.cz. Pilulka se zaměřuje nejen na prodej léků, ale nabízí i další produkty týkající se zdraví těla a duše. Počet položek na webu výrazně překročil 40 tisíc. Po Praze jezdí její vlastní rychlá doprava s růžovým logem. Pověst inovátora potvrdila i zahájením prodeje testů na covid. Působí sice na velmi konkurenčním trhu, ale je podstatné, že jde o velmi růstový trh, který bude razantně sílit ještě minimálně několik let, o čemž svědčí silná dynamika růstu tržeb.
Spolu s Avastem je jednou ze dvou firem, které reprezentují „novou ekonomiku“ na českém kapitálovém trhu – prťavého a nelikvidního eMana s dovolením nepočítám. Na naší burze se totiž obchodují převážně společnosti ze „staré ekonomiky“: zbraně, kuřivo, energetika, banky, telekomunikace.
Po akciích Pilulky se v říjnovém primárním úpisu jen zaprášilo. Hlad po nich rychle posunul cenu na 565 Kč, kde přišlo první zastavení a akumulace. Pak akcie zamířily na druhou metu kolem 820 Kč, kde se moc neohřály. V polovině února překonaly 1000 Kč a v tomto týdnu opět zamířily na sever. Ve středu končily na 1170 Kč.
Vývoj ceny akcií Pilulky na Burze cenných papírů Praha. (Zdroj: BCPP)
Přesto je pořád nepovažuji za nadhodnocené. Možná ještě krátce klesnou, kvůli rychlému nárůstu tržní hodnoty v posledních týdnech. Dlouhodobě však nezlevní. Na trhu je poměrně dost investorů, kteří na podzim se slušným ziskem vyprodávali a teď čekají na nějakou korekci, aby se mohli vrátit do pozic. Pro ty mám smutnou zprávu: žádná větší korekce nebude. Zatímco množství prodejců je omezeno, kupujících je neomezené množství. Při menší likviditě to má svůj význam.
Na ocenění akcií ze sektoru e-commerce existuje celá řada analýz, které ale vcelku logicky sklouznou k dynamice růstu tržeb a k odhadu, kdy se firmy propracují k nějakému zisku. Mimochodem, právě Pilulka pravděpodobně bude v EBITDA zisku už letos a v čistém zisku příští rok, o čemž se firmám níže uvedeným může jen zdát.
Je ale fakt, že investoři ziskové ukazatele u rychle rostoucích firem tak trošku přehlížejí, protože je pro ně mnohem zajímavější sledovat a porovnávat tržní valuaci firem k jejich tržbám. Dvě společnosti z podobného prostředí jako Pilulka, konkrétně německou Shop Apotheke Europe (SAE) a švýcarskou Zur Rose Group (ROSE), investoři oceňují mnohem výše – během roku se jejich kurz zmnohonásobil. Pokud přistoupíme ke srovnání tržní hodnoty s jejich tržbami (P/S), vychází u Pilulky 1,3, u německé SAE 3 a u švýcarské ROSE 3,2.
To může být dáno několika důvody. Rozdílností byznysového prostředí, likviditou akcií na kapitálovém trhu a podobně – což mohou být dočasné faktory. Domnívám se, že i na českém trhu bude možné dodávat léky na předpis až do domu. Po ověření není důvod, proč by kurýr nemohl dovést třeba antikoncepci zdravé ženě, nebo trvale užívané léky na tlak či cholesterol (po posouzení lékařem). Že se blýská na lepší časy, o tom svědčí pozměňovací návrh k novele zákona o léčivech, který předloží bývalý ministr zdravotnictví Adam Vojtěch spolu s dalšími poslanci.
A co se týče likvidity: je velmi pravděpodobné, že se akcie Pilulky v relativně krátké době přesunou na hlavní trh burzy, kam bezesporu patří. Samozřejmě je ještě několik let nebudeme moci srovnávat s likviditou akcií „blue chips“ typu ČEZ a Komerční banky.
Domnívám se, že takto velký rozdíl v tržním ocenění firem nemá příliš velké opodstatnění a že se diskont bude snižovat. Pro zajímavost: pokud by se akcie Pilulky obchodovaly při P/S 3 jako u zmíněných firem, musely by už teď stát kolem 2400 Kč.
Domnívám se, že trh během roku Pilulku zhodnotí aspoň na P/S 2. Což by znamenalo, že příští leden – při očekávaných tržbách 2,4 až 2,5 miliardy korun za rok 2021 – by akcie Pilulky mohly stát zhruba 2000 Kč. O rok později dokonce 2600 Kč.
Je ale možné, že tržby porostou vzhledem ke covidovému období a četným omezením kamenných prodejen výrazně rychleji, než je predikce samotné společnosti. Pak se s dovolením vyhnu počítání, protože by mně vycházela čísla z dnešního pohledu neskutečná.
Snad jen připomenu, že management Pilulky odhaduje tržby za rok 2024 přes čtyři miliardy korun. Vzhledem k loňské dynamice růstu tržeb bych to odhadoval spíše k pěti miliardám. Při ocenění trhem P/S 2 pak vychází cena akcie na krásných 4000 Kč. Ale zpátky na zem – je to přece jenom predikce. Zmiňovaná čísla platí při prostém organickém růstu. Případnou akvizicí se ještě můžou výrazně vylepšit. Nebo také zhoršit, pokud se nepovede.
Je zřejmé, že Pilulka se bude muset dál prát s konkurencí – nejenom stávající, ale možná i novou. Ovšem na silně rostoucím online trhu se z tržního koláče dobře ukrajuje. Rizikem může být snad jen to, že kdyby se dynamika růstu tržeb výrazně zpomalila (což ještě několik let nepředpokládám), začnou investoři začnou více sledovat ziskové ukazatele. Což platí pro firmy z e-commerce obecně.
Jaroslav Šura
Srovnávat se vyplatí
Kalkulátor.cz je srovnávač, který lidem šetří peníze ve světě energií, pojištění, telekomunikací a financí. My počítáme, vy šetříte.
Sdílejte článek, než ho smažem
