Evropská revoluce v pravidlech kapitálových trhů?

O to více práce české zákonodárce (a bohužel i celý trh) čeká v krátkých implementačních obdobích. Podle posledních zpráv z Evropské komise (EK) totiž bude například na transpozici některých zásadních předpisů spojených direktivou o trzích s finančními nástroji prakticky pouze šestiměsíční období.

Nová evropská úprava je revoluční především hloubkou zamýšlené harmonizace. Přesně podle požadavků tzv. Lamfalussyho procesu jsou totiž ke všem "rámcovým" direktivám, které jsou zhruba stejně detailní jako dosavadní evropská úprava, připravovány tzv. implementing measures - jakési prováděcí předpisy, které přichází s velmi konkrétními požadavky. Proces zavedení nových předpisů do národních právních řádů je potom koordinován tak, aby se praxe jednotlivých členských států vzájemně neodlišovaly.

Výrazné změny a novinky v regulaci

Blok evropských předpisů přichází i se zcela novou úpravou některých oblastí nebo s detailní úpravou problematiky, která má v českých zemích jen nepatrnou regulatorní historii. Pro místní trh je nezbytné, aby tato úprava byla přijata citlivým způsobem, který podpoří jeho konkurenceschopnost a reputaci v rámci EU, za přijatelných nákladů pro všechny zainteresované. Odpovědnost neleží jen na statní orgánech (především ministerstvu financí, které je odpovědné za harmonizaci), ale i na účastnících trhu, kteří musí být připraveni na intenzivní dialog s tvůrci legislativy a dopředu promýšlet veškeré dopady nové evropské úpravy.

Pro poskytovatele investičních služeb je zřejmě nejzásadnější novinkou direktiva o trzích s finančními nástroji (MiFID) nahrazující direktivu o investičních službách (ISD). Tato rámcová direktiva byla koncem měsíce dubna vydána v oficiálním žurnálu EU a pro její zapracování již běží dvouleté implementační období. Od poloviny loňského roku se horečně pracuje na znění implementačních opatření k této direktivě.
Jak již bylo naznačeno výše i tato direktiva podstatně zasáhne české právní předpisy. Změny půjdou napříč legislativou, resp. regulatorní praxí. Je nepochybné, že musí být zrekonstruována a doplněna primární legislativa (zákon o podnikání na kapitálovém trhu), upraveny budou příslušné vyhlášky KCP. Regulatorní rámec bude třeba zflexibilnit a rozvinout v metodické oblasti.

Rozdílná koncepce investičních služeb a investičních instrumentů

Nejzásadnější změnou, která zasáhne jistě i české subjekty, je rozdílná koncepce investičních služeb a investičních instrumentů oproti ISD. Mezi hlavní investiční služby bylo mj. vloženo investiční poradenství, které tak budou moci poskytovat pouze investiční firmy, tedy obchodníci s cennými papíry. V případě nezměněných podmínek pro udělení povolení obchodníka by to jistě znamenalo podstatné zúžení počtu subjektů, které by mohly tuto službu poskytovat (jednalo by se výhradně o akciové společnosti s akciemi na jméno, s příslušnou výší kapitálu splňující i další náležitosti stanovené zákonem).

Mezi investiční služby přibylo také provozování multilaterálního (alternativního) obchodního systému. Této činnosti se věnuje poměrně velká pozornost v textu direktivy a jistě na ni budou kladeny také velmi konkrétní požadavky v implementačních opatřeních. Poprvé tak budou harmonizovány podmínky pro provozování této obchodní platformy (svým způsobem obdoby, resp. konkurenci, regulovaného trhu), kterou česká legislativa dosud vůbec nezná. Rozdělena byla investiční služba upisování a umisťování emisí finančních nástrojů, podle závazku aranžéra emise. Vcelku logicky byly spojeny veškeré custody služby do jediné (zákon o podnikání na kapitálovém trhu má v této záležitosti úplně opačné tendence - vč. vyděleného "pronájmu bezpečnostních schránek"). V oblasti finančních nástrojů přichází direktiva s přijatelnějším členěním derivátů, přičemž si nechává možnost upravit rozsah nástrojů implementačním opatřením tak, aby byla evropská legislativa schopna flexibilně postihovat podstatné inovace v oblasti produktů finančních trhů. Fakticky se tímto krokem rozšiřuje oblast regulace a dohledu nad finančním trhem.

Vázaní investiční zprostředkovatelé

Oproti znění ISD je v MiFID také rozsáhle upravena oblast vázaných investičních zprostředkovatelů (tzv. tied agents). Nutno upozornit, že investiční zprostředkovatel podle zákona o podnikání na kapitálovém trhu není harmonizovaným tied agentem. České subjekty zabývající se tedy obdobnou činností jako tied agenti nebudou moci, na rozdíl od svých zahraničních "kolegů", poskytovat své služby přeshraničně. MiFID také obsahuje nové požadavky v oblasti obezřetnostního podnikání a pravidel jednání, které jsou dále rozpracovány v implementačních opatřeních.

Komise pro cenné papíry již začala pracovat na oblastech, které jsou v její působnosti. Prioritu přitom mají opatření technického charakteru, která lze realizovat již za současného stavu zákonného rámce. Jde například o velmi konkrétní požadavky na propagaci investičních služeb, informování zákazníků apod. Je však zřejmé, že bude nutné v krátké době řešit mnohem závažnější problémy koncepčního charakteru. V těchto případech výsledek implementace záleží především na tvůrci primární politiky kapitálového trhu - ministerstvu financí, resp. zájmu široké odborné veřejnosti: pokud bude vše pečlivě připraveno, mohou změny podpořit podnikatelské i investorské prostředí českého kapitálového trhu.