11. září 2001: na finančních trzích již 5 let vládne strach

Výročí 11. září nejsou právě radostnými událostmi, a je jen přirozené, že se hrdinně bijeme v prsa, abychom se s tím vyrovnali. Takže tento týden budeme znovu a znovu slýchat o houževnatosti svobodného amerického národa a svobodného amerického trhu, stejně tak jako o mimořádné odvaze mnohých, kdo byli 11. září přímo zasaženi, včetně těch, kteří jej nepřežili.

To všechno je pravda. Ale to, co dělá nebojácný přístup hasičů a zdravotníků před 5 lety neobyčejným, je, že jejich chování není přirozená odpověď na teror. Emocí, která je zakódována v našich buňkách a projevuje se ve dnech, jako jsou tyto, je strach. Strach po teroristických útocích trvá určitou chvíli, někdy i roky.


Strach vládne všude

Jestliže se zeptáme jak to, že S&P 500 (profil, názory) získal 19 % v průběhu minulých 5 let, zatímco výnosy se více než zdvojnásobily, řetězec následků, zamýšlených a jiných, nás opět nasměruje ke strachu.
"V tuto chvíli jsou z historického srovnání akcie vzhledem k dluhopisům ohromně podhodnocené," říká Dick Green, zakladatel Briefing.com. "Někdo by mohl usoudit, že důvodem je vyšší ´příplatek za riziko´ uvalený na současné akcie, žijeme totiž v novém světě, kde nám hrozí riziko vážného teroristického útoku či války, které by zničilo relativní hodnotu akcií."

"Příplatek za riziko" je jen další z termínů pro cenu strachu. Strach někdy vykonává svou špinavou práci nepřímými cestami. Odhaduje se, že zabil 1 200 lidí, kteří v následujících měsících po 11. září 2001 cestovali na dlouhé vzdálenosti autem místo letadlem. Strach rovněž ovlivnil prodávající, kteří způsobili 12% propad S&P (profil, názory) v prvním týdnu poté, co bylo obchodování znovu zahájeno. Tyto ztráty byly vymazány v následujícím měsíci. Jako chytrý se tak jevil přístup investorů, kteří nepanikařili. Jenomže to rovněž pominulo a další návraty k nejznámějším americkým akciovým titulům byly a stále jsou dost rezervované.

Strach se nevyhnul ani Washingtonu, kde "malá" vláda konzervativců přispěchala s bezprecedentní pomocí aerolinkám či přihlížela masivní expanzi veřejných služeb. Strach nám "dal" Irák, válku prezentovanou jako nezbytný zastrašující prostředek po 11. září.

Ekonomika svou psychiku uzdravila, ale my jsme zranitelní

Mezitím Fed uvolnil mnoho svých rezerv, napumpoval množství hotových peněz na pomoc zasažené ekonomice. Chtěl ji udržet v tempu a opakovat stejnou proceduru tak dlouho, dokud podnikatelé neusoudili, že když jsou peníze tak levné, je bezpečné už zase investovat.
V následujících 21 měsících po 11. září úroková sazba klesla z 3,75 % na 1 %, kde zůstala celý příští rok. Předcházející obavy Fedu, že účinky nastoupené politiky se projeví se zpožděním, se rozplynuly. Vystřídaly je obavy z toho, že ekonomika nereaguje na jeho zásahy tak, jak předpokládal.

Nakonec ale masivní monetární a fiskální stimuly vedly k výraznému ekonomickému povzbuzení. Přinesly rekordní zisky korporací a snížily daně z kapitálových výnosů, také divoký nemovitostní boom a všeobecný souhlas pokračovat v nakupování. I nové pracovní pozice se objevily, nicméně tak učinila rovněž inflace, která snížila reálnou hodnotu růstu mezd.
"Ekonomika z velké části obnovila svou psychiku z období před 11. zářím, ale my jsme zranitelní," říká Gary Becker, ekonom z University of Chicago a laureát Nobelovy ceny. Vidí sebeuspokojení, které by mohlo být vážně otřeseno dalším útokem ve Spojených státech. Tuto možnost přitom Becker pokládá za velmi pravděpodobnou.

Beckerův výzkum o reakcích izraelských autobusových cestujících a stálých zákazníků, štamgastů kaváren, na sebevražedné bombové útoky ukazuje, že terorizmus často způsobuje nepřiměřené změny ne kvůli zvýšenému riziku, ale kvůli pocitu, že riziko si vynucuje každodenní daň v podobě strachu. Ti, kdo mají odpovídající finanční a psychologické stimuly – tedy např. autobusoví řidiči či kofeinoví závisláci ze studie o Izraeli – se adaptují na novou situaci a strach přemohou. Naopak ale zákazníci, kteří si kafe dokážou odpustit či cestující, kteří nemusí autobus použít, se kavárnám resp. autobusům zdaleka vyhnou, protože jim autobus či káva za strach o život nestojí.

Investoři nevěří

SROVNÁNÍ NĚKTERÝCH UKAZATELŮ "PŘED" a "PO" 11. ZÁŘÍ Spojené státy (v USD)

HDP 2001: 10,1 bil. 2006 (odhad): 13,3 bil. Růst HDP 2001: 0,8 % Q4 2002: 0,2 % Q3 2003: 7,5 % Q1 2006: 5, 6% Q2 2006: 2,9 % Inflace Září 2001: 2,6 % Únor 2002: 1,1 % Září 2005: 4,7 % Červenec 2006: 4,2 % Nezaměstnanost Září 2001: 5,0 % Červen 2003: 6,3 % Srpen 2006: 4,7 % Průměrná cena automobilového benzínu 9/10/01: 1,51/galon 12/17/01: 1,04/galon 8/28/06: 2,80/galon Výnosy státních dluhopisů s 10letou splatností 9/10/01: 4, 83 % 9/13/01: 4,61 % 6/13/03: 3,11 % 9/1/06: 4,72 % Cena zlata za unci 9/10/01: 271,50 9/5/06: 637,00 Celosvětová produkce těžby zlata 2001: 2,604 tun 2005: 2,518 tun Prodeje dosud nepostavených domů (sezónně přizpůsobená roční míra) Září 2001: 1, 56 mil. Leden 2006: 2, 27 mil. Červenec 2006: 1, 80 mil. Prodeje existujících domů (sezónně přizpůsobená roční míra) Říjen 2001: 5, 21 mil. Červenec 2005: 7, 13 mil. Červenec 2006: 6, 33 mil. Zisk korporací po zdanění Q3 2001: 517 mld. USD Q2 2006: 1, 14 bil. USD

Něco podobného se stalo na akciových trzích. Krach tzv. "dot-com" firem, zničení Světového obchodního centra a později účetní skandály mnohé investory odradily. V roce 2004 byl podíl rodin, které vlastnily akcie, podílové listy či penzijní účty v každé skupině těchto investičních instrumentů nižší než o 3 roky dříve, navzdory dlouhodobému trendu rostoucí účasti veřejnosti na finančních trzích.
Zklamání z akcií bylo takové, že zatímco trh se mezi léty 2001 a 2004 zotavil, střední hodnota akcií držených přímo americkými domácnostmi se podle studie Fed ve stejném časovém období scvrkla o téměř 30 %. Podílové fondy a penzijní účty postupně rostly, díky pravidelnému důchodovému spoření. Nicméně zájem o podílové fondy se nikdy ani zdaleka nepřiblížil ke svým výborným časům z období "dot-com" boomu. Nejlepším rokem za posledních 6 let byl rok 2003, kdy se čistý příliv prostředků do podílových fondů přesně vyrovnal polovině hodnoty z období o 3 roky dříve.

Od září 2001 překonala americké akcie tzv. "large-cap" (firmy s velkou kapitalizací) následující aktiva: "midcaps", "smallcaps" a "microcaps", dále zahraniční kmenové akcie od Jakarty po Lisabon a spousty přístavů mezi nimi; měny; ropa a většina dalších energetických zdrojů; zlato a většina dalších drahých kovů; měď a většina základních kovů; uran kvůli použití jako nukleární palivo a cement kvůli použití při výstavbě; pšenice, cukr, káva, kakao a mražený pomerančový džus; umění pro sbírky, starožitnosti a vzácné mince; a pochopitelně také nemovitosti.

Drobní investoři podle toho reagovali; domácí podílové fondy za letošek zatím získaly v čistých příjmech méně než průměrně za jeden měsíc v roce 2000. Od konce roku 2004 se stalo jen jednou, že domácí podílové fondy získaly více než fondy zahraniční, navzdory faktu, že domácí fondy nabízejí 4x větší základnu aktiv. Na roční bázi byl čistý příliv do zahraničních fondů vs. domácích v poměru 5 : 1.
Rozmach nízkých sazeb a dostupnost úvěrů, které nabízejí odklad splátky jistiny a platbu pouze úroků, podnítily nemovitostní poptávku. Někteří spekulanti zvyklí na obchodovat se vzdušnými zámky v podobě akcií internetových firem se posunuli ke spekulativním nákupům a prodejům nedostavených kondominií.
Oblast bydlení již nezažívá boom a kdysi bezstarostní spotřebitelé na nemovitostním trhu se v poslední době opět uchylují ke "stříhání kupónů". A přes překypující fondy a flirtování Dow Jonesova indexu s rekordními výškami nebyl současný boom v úrovni zisků patřičně odměněn.

"Nudný" kapitál je perspektivnější

Podle ekonoma Stevena Wietinga ze Citigroup vzrostl od roku 2001 provozní zisk společností z indexu S&P 500 o 111 % a ceny akcií překonal o násobky sedmi. To pravděpodobně zmírnilo skutečný stupeň smrštění násobků zisků, protože jejich přílivy (zisků) se v průběhu let staly mnohem transparentnějšími. "Skutečné znásobení výnosů závisí na tom, zda je ekonomický růst podporován investicemi, či zadlužováním," říká Jeffrey D. Saut, investiční stratég Raymond James. "Domnívám se, že toto je případ likvidity a že nemyslíme do budoucna. Poukazuje na projekce, které připisují mnoho z posledního růstu především půjčkám proti hodnotě majetku.
"Fed za působení Allana Greenspana snižováním úrokových sazeb až k bezprecedentně nízkým úrovním nejenže vytvořil bublinu na trhu nemovitostí, ale kvůli zvýšenému zájmu o půjčky proti hodnotě majetku vytvořil i bublinu na trhu spotřebitelském (tzn. že lidé nakupovali za peníze, které získali půjčkami proti nadhodnocenému majetku)," říká Saut. "Nyní se vracíme k průměru a já se optimisticky domnívám, že z něho bude šance na další růst."

Jeffrey Saut předpokládá, že akciový trh na podzim utrpí, čímž vzniknou nákupní příležitosti. On sám se ale bude nadále držet "nudných investic", např. utilit či komodit, které mu v posledních 5 letech vydělaly spoustu peněz. Dick Green z Briefing.com také věří v "nudu", alespoň v tom smyslu, že v nadcházejících měsících vidí možnost více získat z "nudného kapitálu" než z akcií.

V průzkumech veřejného mínění Američané neustále opakují, že země jede po špatné dráze a že ani ekonomickou situací nejsou nijak nadšeni. Není divu, ceny benzínu, válka v Iráku a chladnoucí trh nemovitostí moc chuti riskovat nikomu nedodá. Navíc kapitálové zisky jsou nízké. Tak nízké, že ziskový výnosakcie z indexu S&P 500 - i po započtení jednorázových položek (mimořádné náklady či výnosy) - vynáší jen o 1 procentní bod více než vydělá 10letý americký vládní dluhopis. Mary Ann Bartels z Merrill Lynch píše, že akcie byly naposledy v porovnání s dluhopisy takto levné v prosinci roku 1995 a v srpnu 1982. Čímž potvrzuje, že nyní se nacházíme v době výborných nákupních příležitostí.

Jestli nás 11. 9. 2001 něco naučilo, pak to, že ačkoli se budoucnost jen zřídka ubírá tím směrem, kterým bychom chtěli, přesto jen ojediněle nakupí naše nejhorší obavy do jediné události. "Lidé se obecně do budoucna dívají s optimismem. Vím, že teď je optimismus na velmi nízké úrovni, ale lidé jsou z podstaty optimistické bytosti. Svět je takový, jaký si jej uděláme, a já věřím, že bude lépe. Lidé, kteří prodávají strach, např. v podobě prodeje bunkrů v Idaho, se zmýlili a myslím, že se budou mýlit i v budoucnu," uzavírá Dick Green.

Text byl publikován na serveru Smartmoney.com pod názvem The Sum of All Fears. 

Jak vidíte situaci na finančních trzích vy? A především, jakou očekáváte budoucnost?