Riziko, statistika a pochybení pana Burdy

Martin Burda z Investiční společnosti České spořitelny se nedávno pustil do kritiky IKS KB za to, že do některých svých fondů nakoupila CDO, tedy Collateralized Debt Obligations. Nechci se nyní vracet k tomu, o co v tomto moderním produktu jde, jak se s ním obchoduje ani k dalším detailům (je to vysvětleno v minulých textech na toto téma). Nehodlám ani vysvětlovat, proč jsme tyto papíry nakoupili - to jsme také učinili na tomto místě již dříve a není k tomu co dodat.

Na článku pana Burdy mě láká jiná věc - jeho hluboké nepochopení principu vážení rizik. Mimo jiné pan Burda tvrdí, že kupovat CDO je střelba od boku. Tuto větu nelze nazvat jinak než arogancí. Při nákupu těchto instrumentů je výchozím kriteriem hodnocení ratingových agentur. Pokud tedy má nějaká tranše ohodnocení AAA či jakékoli jiné, lze se spolehnout, že tento rating sedí. Jistě, i tak může dojít ke karambolu, ale k tomu může dojít naprosto vždy a stoprocentní jistota je něco, co se koupit opravdu nedá. Nazývat ale nákup CDO s jasným ohodnocením střelbou od boku znamená tvrdit, ratingové agentury jsou neseriozní a nekompetentní. Což je opravdu velmi odvážné.

Dále pan Burda tvrdí, že CDO jsou nevhodné instrumenty a on dává přednost "široce diverzifikovanému portfoliu korporátních dluhopisů". Mimochodem - pochybuji, že lze efektivně provádět permanentní finanční analýzu vně podniku. Mnohdy to dokonale nedokáže ani auditor či finanční ředitel uvnitř vlastní firmy.

Zde je vhodná chvíle udělat malou odbočku. Je dobré vědět, že jistý pan Poisson už před více než 150 lety sestavil vzorec pro výpočet pravděpodobnosti úmrtí vojenské osoby na následky kopnutí koněm - a s tímto vzorcem se kupodivu dal předpovídat počet důstojníků, kteří každým rokem přijdou o život v mírových dobách. Stačilo dosadit celkový počet vojenských osob a ověřit, že stále platí výchozí poměr mezi počtem oficírů a počtem kobyl a hřebců. A ještě mnohem dříve pánové La Place a Gauss zkonstruovali pravděpodobnostní funkce, jimiž popsali zákonitosti určitých hromadných jevů a umožnili velmi spolehlivé testování hypotéz. Samozřejmě že vždy na určité hladině významnosti, tj. s předem kvantifikovaným rizikem omylu. Asi si všichni tito a další vážení muži libovali ve střelbě "od boku". Pan Burda bohužel popírá jedno z hlavních pravidel investování týkající se diversifikace a rizika ztráty.

Takže: Pokud mohu investovat 100 do CDO podložených padesáti kvalitními aktivy, nebo 100 do jednoho z těchto aktiv, moje riziko je dramaticky nižší v případě CDO. Tvrdit, že CDO podložené dejme tomu onou padesátkou různorodých aktiv, nicméně ratingovaných a tedy ohodnocených, je střelba od boku, patří ke statistickým nesmyslům. Naopak - je to střelba po pečlivém míření, s puškou opřenou o pevný bod.

Pokud tedy IKS KB rozhodla o tom, že do portfolia některých fondů nakoupí CDO, není to střelba od boku, ale snaha získat pro podílníky takové papíry, které nesou dobrý výnos při diverzifikovaném riziku. Nákup CDO neznamená rezignaci na vlastní vyhledávání podhodnocených papírů na trhu a jejich nákup. Tak by tomu bylo v případě, že by některý manažer vrhl do CDO dramatickou většinu svých svěřených prostředků, ovšem to bychom se zase trochu přiblížili onomu dávání všech vajíček do jednoho košíku.

Výhoda CDO je v tom, že jsou ideální investiční základ - pokud je tedy manažer nakoupí ve správnou chvíli a naše výsledky ukazují, že tomu tak bylo. Tvrdit na základě faktu, že některý fond má určité procento svých prostředků umístěno v CDO, že manažeři takového fondu "nemají kapacitu hodnotit kreditní kvalitu papírů, do nichž investují", považujeme za formu dobře maskované urážky naší profesionální cti a postup nedůstojný diskusi na odborné úrovni.

Pavel Pršala, ředitel IKS KB, Patrik Hochmal & Ondřej Král, portfolio manažeři IKS KB

Úvodní článek o CDOs najdete zde, protinázor Martina Burdy poté v tomto článku.

Co si o investování do CDOs myslíte vy? Podělte se s námi o své názory!