Akcie elektrárenské společnosti ČEZlámaly na začátku prosince 2007 rekordy. Od té doby se z ceny přesahující 1400 korunzřítily na nynějších necelých sedm set. Společnost se přitom každý rok chlubí rekordními zisky. Řada investorů si proto láme hlavu, jaká je skutečná hodnota akcií ČEZu.
Poměrně spolehlivou odpověď zpravidla poskytuje takzvaná fundamentální analýza. Ta vychází z finančních výsledků společnosti a zaměřuje se na ohodnocení atraktivity akcie z dlouhodobého hlediska. Pracuje s ní drtivá většina analytiků. Jenže v době krize, když se vrcholy akciových indexů bortí jako domečky z karet, její vypovídací hodnota klesá. Výsledek analýzy totiž do značné míry závisí na analytikovi, který musí odhadnout některé klíčové veličiny. A to je nyní velmi obtížné.
Příkladem může být revize fundamentální hodnoty akcie ČEZu, kterou prováděla v lednu finanční skupina Atlantik. Podle nového odhadu by za rok neměly mít energetické akcie hodnotu 1500 korun, jak stanovil předchozí model, ale pouze tisícovku. Může za to pokles odhadovaných cen elektřiny a nárůst rizikové prémie, neboli přirážky za to, že investoři jsou ochotni i v době prudkých výkyvů na burzách do akcií investovat. Oba tyto vstupy podléhají do jisté míry subjektivnímu odhadu analytika.
Atlantik používá na ohodnocení akcií model založený na volných peněžních tocích a dividendový diskontní model. Model volných peněžních prostředků počítá peníze, které má firma k dispozici, takzvané volné cash flow za jednotlivé roky. Toto budoucí cashflow se přepočte na jednu akcii a převede se na současnou hodnotu. Dividendový diskontní model se snaží odhadnout a převést všechny budoucí dividendy na současnou hodnotu.
Klíčové je správně odhadnout požadovanou výnosovou míru, která slouží k převodu budoucích peněžních toků na jejich současnou hodnotu, a míru růstu cash flow a dividend.
Požadovaná výnosová míra, tedy výnos, který by měl investor od akcie vyžadovat, se počítá z bezrizikové výnosové míry, kterou představují obvykle státní dluhopisy. Problematické je, že nikde není dáno, jakou mají tyto dluhopisy mít splatnost. Zda se má jednat o krátkodobé státní pokladniční poukázky, zpravidla s nižším výnosem, nebo středně či dokonce dlouhodobé dluhopisy, které mívají vyšší výnos. K bezrizikové míře se připočítává riziková výnosová míra, protože akcie nepředstavují jistý výnos jako státní dluhopisy a investoři za ně požadují dodatečný zisk. Jelikož nyní na trzích roste kolísavost, pomocí které se hodnotí rizikovost, zvyšuje se i požadovaná výnosový míra. Čím je vyšší, tím více klesá vnitřní hodnota akcie.
Druhou významnou složkou, kterou je třeba odhadnout, je míra růstu dividend, nebo volných peněžních toků. Většinou se při jejich výpočtu analytici opírají o historické údaje, na jejichž základě vytvářejí odhad do budoucnosti.
Analýza citlivosti ČEZ
Dlouhodobá míra růstu (v %) | Požadovaná míra výnosnosti (v %) |
---|
r = 9,8 | r = 10,3 | r = 10,8 | r = 11,3 | r = 11,8 |
---|
g = 2,0 | 1037 | 969 | 913 | 855 | 807 |
g = 2,5 | 1092 | 1016 | 955 | 891 | 839 |
g = 3,0 | 1156 | 1070 | 1002 | 931 | 874 |
g = 3,5 | 1230 | 1153 | 1056 | 977 | 913 |
g = 4 | 1316 | 1205 | 1117 | 1029 | 958 |
Zdroj: Projekce a výpočty Atlantik FT, leden 2009 |
Vzhledem k možným nepřesnostem dělají brokeři analýzu citlivosti, která ukáže, co jednotlivé parametry s prognózovanou cenou udělají. Analytici v Atlantiku stanovili v lednu 2009 požadovanou výnosovou míru (značeno r) na 10,76 % a dlouhodobý růst (značeno g) na 3,02 %. Kdyby zvolili jen nepatrně jiná čísla, zahýbou tím poměrně dost s výslednou cílovou cenou. Ta by se mohla pohybovat třeba od 807 do 1316 korun. To vše za předpokladu, že se ceny elektrické energie budou vyvíjet tak, jak analytici odhadli. Skutečnost před necelými 14 dny ukázala, že kvůli dalšímu poklesu cen elektřiny je opět vhodné snížit cílovou cenu ČEZ. Ta současná je teď 807 korun.
„Aktuálně více než fundamentální analýzy mají větší význam rizikové analýzy. Samozřejmě fundamentální analýza je významným a spíše nutným předpokladem pro investiční rozhodování.,“ tvrdí Milan Vaníček, hlavní analytik Atlantik. Riziková analýza představuje zvážení, jaké nebezpečí ztráty představují určité projekty společnosti či obecně jaké je riziko bankrotudané společnosti.
Jaké metodě oceňování akcií věříte? Podělte se o názor.
Sdílejte článek, než ho smažem