Dluhopisy: jistá cesta k výnosům?

Náš dluhopisový trh má jen velmi krátkou historii, navíc s ne zcela standardním vývojem inflace i úrokových sazeb. Podívejme se tedy dál do světa, zejména do USA, kde dluhopisy jsou základním investičním nástrojem od dob války Severu proti Jihu, ale běžné byly již před ní. Díky takovým zkušenostem mohl Jeremy J. Siegel – ve své studii Stocks for the Long Run, analyzovat přehled historických výnosů amerických trhů za 200 let. Nahlédněme nejdříve na dluhopisový trh v poválečném období. Americké vládní dluhopisy relativně dlouhou dobu nepokrývaly ani inflaci – reálně tedy prodělávaly.

Tím poněkud ztrácí na realitě i časté tvrzení o dluhopisech jako jisté cestě k kladným reálným výnosům. Zejména období 1966-1981 (kdy se odehrály ropné šoky, válka ve Vietnamu, vlny recese a vysoká inflace) vykazují průměrnou reálnou ztrátu 4 % p.a. Dokonce i krátkodobé pokladniční poukázky prodělávaly, byť jen desetiny procenta ročně.

Naopak v období 1982-2001 dosáhly dluhopisy až neuvěřitelných výnosů, což ovšem zase souvisí s vleklou recesí (nejhlubší od Velké deprese 30. let) v letech 1982 - 1983 a s protiinflační politikou tzv. těžko dostupných peněz. Inflace klesla z 20 % na 5% hladinu a při další recesi v roce 1990 dokonce k nule. Spolu s tím klesaly i úrokové sazby, což jsou – jak již víme z minulého dílu Dluhopisy nahoru i dolů – pro dluhopisy blahodárné časy.

Jako vlna 90. let?

Dnešní situaci nejblíže má právě toto období začátku 90. let, kdy k překonání recese FED také snížil sazby, ale v roce 1993 již začala ekonomika růst, a proto je začal v roce 1994 opět zvyšovat. Během 12 měsíců tehdy vzrostly o plná 3 %. Dluhopisy tedy nutně těžce ztrácely – ty dlouhodobé až 11 %.

Tehdy tedy dluhopisy klesly až po růstu sazeb, kdežto nyní klesají již při pouhém očekávání růstu sazeb. Jen od poloviny března do poloviny května ztratily americké pětileté dluhopisy 5,5 % a desetileté bezmála 10 %. Tím ovšem korigovala i značná bublina, která se nafoukla začátkem letošního roku. Letošní jarní korekce je navíc slabší než loňská letní. Je zřejmé, že trh rozkývaly nejen reálný vývoj, ekonomické zprávy a očekávání, ale i masové spekulace (zejména krátké prodeje delších dluhopisů).

Evropa sice tuto vlnu nepocítila tak velkým rozkýváním, ale vývoj byl obdobný. A protože i tuzemské dluhopisy jsou stále více vázány především na německé bondy, vidíme i pokles do záporných ročních výkonností našich dluhopisových fondů. A to ještě nedošlo k růstu sazeb. Až k němu dojde, lze očekávat další ztráty. Jen nikdo neví kdy a jak hluboké.

Srovnání trhů

Jeden z nejzajímavějších závěrů dlouhodobé statistiky Jeremy J. Siegela vyplývá ze srovnání tří základních investičních trhů: akcií, dluhopisů a pokladničních poukázek. Výše uvedený graf překvapivě ukazuje, že v krátkém horizontu sice "učebnicové" poučky platí, ale již ve středním horizontu se situace mění:

1. Volatilita výnosů dluhopisů si v ničem nezadá s volatilitou výnosů akcií.
2. Záporná volatilita akcií je téměř srovnatelná se zápornou volatilitou dluhopisů i pokladničních poukázek již pro dobu držení pět let (pravděpodobnost reálné ztráty je tedy historicky srovnatelná u akcií, dluhopisů i pokladničních poukázek).
3. Při pětiletém investičním horizontu však mají akcie podle historických výsledků mnohem větší pravděpodobnost vyššího reálného zisku.
4. Při investičním horizontu delším než pět let ukazují historické výnosy akcií ještě lepší výsledky. Při takovém investičním horizontu by tedy alokace portfolia měla směřovat převážně až výhradně do akcií.

Jak se podle vás bude vyvíjet dluhopisový trh v blízké budoucnosti? Jakému investičnímu trhu věříte vy?