Nechme korunu sílit

Koruna v posledních měsících mírně posílila, což bylo pro mnohé signálem, že je třeba přitlačit na centrální banku, aby trhům alespoň náznakem ukázala protekcionistický prapor a tento trend zmírnila a nebo podle některých dokonce zastavila. Silná koruna poškozující exportéry, kteří jsou tahounem růstu našeho HDP, říká populární názor. ČNB mu svou politikou dala přinejmenším částečně za pravdu.

V čem spočívá defekt tohoto argumentu? Cílem podniku není maximalizace nominálních účetních zisků, ale dlouhodobé reálné zhodnocení majetku po zdanění. Exportéři by se tedy ještě předtím než začnou volat po oslabení koruny měly zeptat svých akcionářů (a zvláště zahraničních), zda je jím milejší krátkodobý růst nominálních účetních zisků na úkor poklesu reálných dividend a reálného kapitálového zhodnocení. Manažeři možná bohužel pořád ještě odvozují část svých celkových odměn od růstu nominálního účetního zisku, proto pro ně může být důležitý, z hlediska akcionářů je však tato veličina per se irelevantní. Silná koruna tedy možná snižuje výši odměň některých manažerů exportujících firem, ale je dlouhodobě v nejlepším zájmu jejich akcionářů.

Jaký efekt má zastavení nebo zpomalení sílící koruny na zbytek ekonomiky? Silná měna je nejlepší zárukou nízké inflace a je v tomto mnohem účinnější než změny úrokových sazeb. Zkušenost Evropské centrální banky (ECB) z posledních let velmi dobře ilustruje tuto pravdu (ještě lépe ji však ilustruje zkušenost ze zlatého standardu za poslední dvě staletí). Šéf ECB a mnozí další přední ekonomičtí činitelé EU se o měnovém kursu eura vyjadřovali velmi lehkovážně a někteří dokonce depreciaci eura označili za "stimulativní". Koncem roku 1999 začala předtím velmi nízká inflace v EU "zvedat hlavu", ECB odpověděla sérií zvyšování krátkodobých úrokových sazeb, které měly na kurs eura minimální dopad. Kurs se stabilizoval a po něm i inflace až po několika měnových intervencích v druhé polovině roku 2000. Inflaci se sice podařilo zkrotit, ale zbytečné zvýšení krátkodobých úrokových sazeb si vybralo svou daň v podobě zpomalení ekonomické aktivity a destrukce bohatství, o čemž svědčí akciové trhy nebo pro mnohé české podniky nepříjemné zpomalení německé ekonomiky. Depreciace eura byla také samozřejmě doprovázena odlivem kapitálu.

Paralela pro českou ekonomiku je následující: Jakmile se objeví známky stabilizace v zahraničí a zejména v Německu a domácí hospodářský růst bude na solidní úrovni, tak centrální banka ztratí motivaci k tendenci snižovat úrokové sazby. Pokud se zároveň trend sílicí koruny zvrátí, tak se zastaví trend snižování inflace a inflace by mohla začít opět růst. Zkombinujeme-li tuto možnost se skutečností, že někteří významní členové centrální banky věří, že vysoký hospodářský růst s sebou nese inflační rizika, vychází nám, že v druhé polovině roku 2002 by ČNB mohla začít zvyšovat sazby. Zvyšování sazeb ČNB za takových okolností by mělo v závislosti na velikosti jejich růstu stejně negativní důsledky jako stejný přístup ECB před dvěma lety.

Stabilní nebo v současném prostředí lépe mírně posilující koruna je klíčem k růstu bohatství. Silná koruna stlačuje úrokové sazby, udržuje nízkou inflaci a za jinak stejných okolností je magnetem pro zahraniční kapitál. Primárním determinantem kursu koruny však nejsou kapitálové toky (příliv zahraničních investic), jak se často tvrdí. Příliv kapitálu sice posiluje korunu, ale pouze sekundárně - kapitál přichází až tehdy má-li důvěru v sílu měny. Primárním determinantem kursu koruny není trh, ale ČNB a vláda – trh při oceňování koruny reaguje na jejich kroky.

Jak se tedy bude vyvíjet kurs koruny? Domnívám se, že dosavadní kroky vlády a ČNB prozatím, zvláště vzhledem k explicitně deklarovanému postoji ČNB použít apreciaci koruny jako prostředek konvergence domácí cenové hladiny a EU, nepřesvědčily obchodníky s měnou a investory, že přišel čas otočit se koruně zády. Bude-li ČNB a vláda však i do budoucna vyjadřovat své obavy z "příliš" silné koruny, tak by se neblahá paralela s kroky ECB před dvěma lety mohla naplnit.

Co si o posilování koruny myslíte vy? Vyplatí se mít úspory v devizách nebo je to podle vás nesmysl? Napište, co si posilování měny myslíte vy !